PE+上市公司，是近两年颇为流行的伴生业态；实业与资本相结合，走产融之路的优点自不必说； 但毕竟是两家人，两个成长环境培养出来的；双方思考问题的着眼点不同，利益诉求点自然也不完全一致。上市公司需要什么样的 GP 管理人，GP投资理念如何与实业家的需求相契合，找到双方都满意的合 作方案。这绝对不比找到合适的结婚对象容易。

2017（第五届）国际视野下的创新与资本论坛精彩观点回顾

论坛主题： 这到底是实业家的时代，还是资本家的时代？上市公司需要什么样的GP? 上市公司的市值管理和PE的价值投资。

主持人：广东中大科技创业投资管理有限公司首席合伙人、董事长 曾建宁

嘉宾：

上市公司市值管理研究中心执行主任 刘国芳

博龙资本亚太区董事总经理 花醒鸿

晨晖投资创始人 晏小平

凤凰投资创始人 付小楠

正瀚投资主管合伙人、首席投资官 姚正晔

明石创新集团合伙人 肖虎

广东丰乐集团董事长、总裁 张大林

曾建宁：尊敬的各位嘉宾，各界朋友，大家下午好！今天非常荣幸有这个机会担任圆桌论坛的主持人，连续数年参加我们中关村股权协会举办的活动发现，大会无论从主题设置、内容安排还是嘉宾邀请等各个环节都做的越来越好。在我们本次论坛嘉宾当中，有来自国内PE和市值管理最权威研究机构的刘董事长，也有从事海外并购、产业整合的博龙资本的花总，还有实业出身的，专做传统PE的，以及为上市公司做市值管理和并购的等各行各业的精英人才。我们这些嘉宾的组成，其实也代表了现在这一轮是无论投资界、还是实业界最关注的话题，就是“上市公司+PE”这一个模式，无论从投资界、媒体还是学术界，对这个现象都有很多不同的解读。所以，我希望借今天这个圆桌论坛，能让各位伙伴从自己的角度和专业进行深入探讨、各抒己见，把自己的干货分享给大家，下面交给刘国芳主任。

刘国芳：谢谢，因为我做上市公司市值管理研究和执行，我从市值管理角度看这个问题。因为大家知道现在上市公司对市值管理很有热情，我对市值管理有喜有忧。喜的是做投资的没有一个不了解市值管理，尤其十年以前我们公司的董事长率先提出市值管理，那时候没有多少人响应，现在变成大家都在谈，都在实践，这是喜的方面。尤其2014年5月9日国务院新九条提出鼓励上市公司建立市值管理制度以来，市值管理更火了。忧的是什么？证监会这两年对市值管理的调子有点变化，现在他们比较担心，担心的最主要的原因是什么？就是以前传统从事内部交易，操作股价，到现在所谓的市值管理盛行，打着市值管理的名义编概念，编故事。比如一个典型的，去年的徐翔案已经开庭了，报道出来20多家上市公司操纵做市值管理，这是这样忧的一方面。

所以，在座的无论做投资，还是中介机构，还是上市公司，做市值管理要“三不一要”。

“三不”，第一，一定不要碰三个红线，内幕交易、操作股价、虚假陈述，所谓的编概念，这个就是伪市值管理。第二，不要急功近利。就是市值的成长不是一天，两天，一个月，两个月，三个月，就能够把市值从100亿做到200亿，不可能。如果那么做，肯定有违规的手段。所以，要练好内功，这个内功就是我们的商业模式，我们的产业布局，我们未来的成长性。你把这个弄好了，我们有一个坚实的市值基础，然后再通过营销你的投资价值自然有市值的增长，而且这种增长是可持续增长，是健康的增长。第三，不要临敲碎打，有些公司等到有需要的时候才去做，做这种临时的也起不到好的效果。

“一要”，是系统打法。做好四个成长故事，第一，要设计好一个成长故事，就是未来你从事的产业，或者你这个商业模式，给人家有一个好的成长空间。第二，要落实，光设计好一个成长故事，不落实，那就是编的，那就是假的。第三，传播成长故事，让更多投资人知道我们的成长故事，然后去买我们，我们市值就涨了。第四，要利用成长故事。利用好的市值进行股权融资，换股并购，通过并购优质资产，促进市值增长。这是第一部分。

涉及到今天这个主题，就是产业资本的关系，我觉得上市公司本身就是产业和资本的融合，上市之前主要可能做产业，但是上市的资本市场就是变成产业和资本的融合，通过刚才讲的四个成长故事来讲，就是要把产业和资本结合好，所以反过来促进产业的发展。这是我的看法。

曾建宁：谢谢刘国芳主任，他的维度更多站在研究中国上市公司市值管理这方面，他们有很多很好的案例。确实，我们探讨这个问题要回归到企业上市的根本目的上来，企业上市的原点在哪儿？其实中国的资本市场和全球的资本市场都是一样的，企业上市是为了企业走向资本市场之后通过资本市场来配置企业成长发展所需要的各种要素。在一家企业上市之前，它更多的是依赖内延式发展，走向资本市场之后，要更多的善用外延式发展，通过并购整合，借由资本市场进行要素配置将企业做大做强。纵观全球发展的历史，我个人有这么一个观点：当企业发展到一定规模之后，接下来不完全是靠你埋头苦干来做其大、成其强，而更多是靠你买大的，GE就是一个典型的案例，通过不断的并购整合成为一个超级公司。

刚才，来自学术界的刘国芳主任表达了他们研究的观点。接下来，让我们有请来自南方，既做实业，也做投资，同时也是我们广东省创业投资协会常务副会长的丰乐集团的张总，张总在实业界已有几十年的丰富经验，企业做的比较大，在投资方面也做的比较成功，让我们欢迎张总！

张大林：大家好，我们公司做实业，也做投资，过去十年投资的项目十多个已经成功退出。产融结合是非常有必要的。产业发展需要资本，同时基金运作目前碰到最根本的问题是投后管理。不懂产业运作，无法管理。2014年之后，我们收购了一些制造业，从解决现金流开始，通过对标管理，堵塞漏洞，提升管理，拓展空间，加上市场回暖，项目获得较好的效益。投资一定要和实业相融合。首先要练好内功，实力是根本。企业要资本化，首先走向市场化。市场化的根本问题是实力和竞争能力。中国产能过剩比较明显，未来将会有越来越多的产业并购机会。我们以投资的角度，价值的角度，还是创造价值的角度，注入的不仅仅钱，还有管理、理念、团队，尤其是帮助企业打造商业模式越来越重要。所以，实业和资本的联动，优势互补，资源共享，资源整合，发挥各自特长，是推动产业升级的根本解决之道。

第二，市值管理的方式方法有很多，我们去年也参与了企业的定增，和大股东合作，达成共同目标，打造市值增长，通过非主营业务剥离，聚焦主业，突出规模和产业链效应，今年股价已经涨了80%。市值的管理更重要的是理念管理。中国最优秀的企业大部分都在上市公司和新三板。这些资源的集中，产业的集中，资金的集中，便于优秀的企业并购、整合。但还是要做好产业经营和资本经营的融合。谢谢大家！

 曾建宁：大林总从实业的维度解读这个主题，非常到位。因为实业与资本，大家的利益诉求是不同的。PE希望曾经拥有，追求的是快速退出，但是实业往往需要一个很长的周期，每个产业有它自身的周期，所以实业和资本对时间和空间的诉求有差距，他们不是不相爱，也不是不珍惜，而是因为大家看问题的角度和出发点是不一样的，存在时间和空间的错配问题。还有一个是基因问题，PE的基因与实业的基因存在很大差异，同样去解读一个产业，站在PE的角度和站在身处该行业的实业企业家的角度，所解读出来的意见和结论就往往存在很大的冲突。所以，我们也希望做投资的能多多站在这个产业的维度去看问题。下面有请来自明石创投肖总来谈谈他对这个问题看法，肖总也是既做投资、又做产业，让我们听听他又有哪些独到的见解。

肖虎：今天借这个机会跟大家谈几个观点，这个圆桌要探讨资本与实业的关系。我自己的观点，总的来说各有所长，合作共赢。

第一，有人做过分析，企业家和金融家、资本家的一些特征是不一样的。比如企业家一般都是对一个事情比较执着，如果一个企业家缺乏对事情的执着，往往企业有可能也做不长。反过来，资本家有可能更追求的是资本的回报，资本回报这里头有可能有一部分，至少是有可能追求短期回报，跟企业家本身更考虑企业长远发展是有矛盾和冲突的。所以，企业家和资本家是这个世界的两种不同的人群，互相是很难替代的，这是第一。

第二，现在我们说一个事情要成功，都要组合各种各样资源的因素，有技术，有管理，有营销经验，有资本运营，这个也包括资本家和实业家要联合在一起。我们有时去看项目也好，走访企业也好，我经常有一个简单的理论，叫“两条腿”理论，一个企业要发展好，要两条腿走路，一个是你的产业经营，一个是资本运营，往往大多数企业家有可能产业经营方面是OK的，但是有可能没有意识到，或者意识到确实有一个短板，就是资本运营，这时候投资者、资金方，能把另一腿接上，使得企业两条腿走路。

第三，我们在以往过程中碰到太多案例，在一个行业里头，老大不重视资本运营，老二和老三相反的，因为有劣势，反到重视资本运营，重视跟资本市场的衔接，老二、老三很快发展起来了，老大发现的时候就已经晚了。

第四，现在的趋势，很明显，就是产业资本也有往金融资本转化的趋势。反过来，金融资本也往产业资本有转化的趋势。我自己的案例，从最早投资一个比较小的公司，是做网络安全的，因为公司的发展，逐渐增加资金，逐渐的大家合作更密切，逐渐我自己变成股东，我自己就身兼了一个实业的一个身份。

最后，这个话题“PE+上市公司”模式这方面，从前几年硅谷天堂的案例，到目前确实也是比较热的一个事情。但是，有一点大家注意，就是证监会对这方面是监管越来越严了。包括这两年借壳上市，基本上证监会出一个规定，实际的市场就会有对付的办法，对付的办法产生了，形成钻空子，证监会发现之后又会出新的规定，这是一个像猫和老鼠的游戏一样，这点也请大家注意，这方面要注意法律的风险，谢谢！

曾建宁：刚刚肖总讲做实业的比较专一，搞投资的比较花心，不知道在座做投资的同仁同意不同意。讲到目前中国企业发展进入一个新的生态环境，确实，在2009年之前，中国经济处于单边增长的时期，很多行业是供不应求的状态，那时候一个做实业的人，其实真的只要做好研发或者做好生产，做好其中任何一项，都有可能快速成长做大。但是，现在这种情况已经很难，或者可以说基本上没有这样的条件了。因为现在整个中国资本市场已经发生了巨大的变化，像是国九条、新三板、注册制等一系列新政的推出和酝酿，这几年资本市场的改革，应该来讲是对中国资本市场的生态环境进行了一次重构，不单单只是改革，而是一次彻底的重构。所以，我们身处在这个时代，无论是做投资还是做实业，我们都应该去想实业所处的真正的生态环境是什么？其实，中国资本市场的生态环境就是我们企业生长发展的最核心的土壤之一。这是刚刚我们肖总提到的企业家这两条腿的问题，后面资本市场这条腿非常重要。

付小楠：就着资本和实业关系的话题我来讲讲，尤其是实业和资本之间的关系，我觉得是蛮有趣的，因为我自己正好是亲历了这样一个过程。我自己原来做了十几年的投行，投行正是把资本跟实业做对接的一个中间人。从投行又转成做投资，也就是后来开始直接拿着钱撸起袖子找项目，不算中间人了，正好完成资本和实业的对接，我理解资本和实业的关系其实就是资源配置，因为资本都是所谓聪明的钱，最知道哪里能够有效的带来收益，所以资本会流向能够使资本产生增值的地方，所以特别好的完成了一个资源配置。不管在上市公司资本市场层面，还是在非上市的PE领域，我觉得都是这样的过程。

我自己从原来的投行到现在的投资其实蛮有感触，我觉得投资这个领域，其实目前自己看下来，由于资本也受制于背后的出资人，我们国内资本看问题还是相对比较短视一些。最近我们要募一个美元基金，也接触不少同行。我发现美元基金的周期都特别长。很多美元基金都是12年，我前一段时间正好接触罗斯查尔德家族基金的人，他们说他们的基金都是16年，我当时很震惊，你想想16年意味着一个孩子从出生到成年了，这是多么长远的心态啊。当然他们是家族基金可能对时间没有那么在意，相比国内资本背后的出资人就对投资时间很在意了，希望周期越短越好，并且还要赚到暴利。正是LP的这种心态决定了很多在前端的基金或者资本的布局大多短视，忍受不了太长期的布局和成长。这样特别影响对实业的支持，造成实业也都很短视。基金经常上来就问企业，有利润吗？什么时候盈利？什么时候能退出？几乎就是这么几个问题，这样特别不利于由资本真正扶持实业做长期的布局。这是我自己的感受，跟大家分享。谢谢！

曾建宁：谢谢小楠，其实他也说出了中国现在在国内做人民币PE共同的烦恼，现在中国PE投资这个产业处于一个野蛮生长的时期，虽然现在成长的非常快，但是从这个行业的生命周期来看，现在应该还处在小学生这个年纪。LP有这样的要求，也是一个客观现状，我们很羡慕在国外的这些国际的基金，其实无论做PE还是做实业，什么叫企业家？就是配置要素这个本质。下面有请姚正晔总。

姚正晔：正瀚资本在募集当中，我接触很多美元PE投资行业，确实觉得相对成熟，整个PE发展的历史很长，哪怕美国真正非常成熟的阶段也就30年，中国我们看到一个非常明显的成长期是2006年，那时候通过间接的促进行业的发展，但是从发达国家行业的发展历史，我们可以吸取到很多经验，当然外资来讲，并购型基金一般十年或者以上，当然处于Pro  IPO这种策略可能是“7+2”“6+2”，八到九年的时间，中国三年以前，可能大部分都是五年的。当然这个跟中国市场退出的策略也有关系。实际上过去几年很大的策略就是套利策略，甚至小市值公司可能更高，反观香港，小的市值公司一般市盈率最低，在中国机构投资者的缺失，炒股票的都是股民，过去十年达部分同行其实是聚焦在这个策略当中，这个策略目的相对于几年前可能已经稍微有一些变化了，一方面钱越来越多，身边同行越来越多，换句话说一级市场大家的估值会越来越高。另外未来两三年之后，中国证券市场供应量，上市公司越来越多，也可能会发生变化，当然机构投资者改变也会造成变化。

但是如果看发达国家的美国市场，他们可能非常讲究基础性的研究，比较少的比例用于套利，很多时候大部分企业家都没有看中机会，我称之为知识性套利，其实他也是一种套利，这是接着付总的话题展开一下。

第二，拿我本人在国内做一些项目的实际经验来讲，刚才我们主持人也提到，资本方和实业方的利益冲突的问题，实际上我们天天都在面对这样的问题。因为我们经常看到，做PE投了这个项目，挣了10倍、20倍，但是我们有没有想过企业家的心理怎么想？你的回报率为什么超过25%，而不是12%。所以，这里边一定有利益冲突。从我们这个角度来讲，当利益冲突变得比较大的时候，其实在我们具体做项目层面会看到很多斗争很激烈的状态。因为中国其实也不完全是一个法治环境，企业家要是不让你退出，其实他们有很多种办法。另外，很多PE投资人需要通过上市退出，很多投资人说不让你退出，这怎么办？这个是经常发生的事情。从这几年的经验下来，尽量降低这个。第一，要么投少一点，要么投多一点，同时通过你的支持和资源网络给他带来很多价值，企业家觉得，你也就占10%。或者说你是并购型，买一个企业，索性买断，最后通过引入一些管理层把它做大，这个时候也没有问题。但是，如果占20%到30%，估值又不高，等到企业估值非常好，赚10倍的时候，会有很多投资人。

晏小平：今天讲上市公司如何从产业和资本结合，从我们的实践来看我们也是有一些体会，一期基金已经基本投完，十家上市公司是我们核心的LP。然后我们现在有一家专项基金，也正在运行。所以，我的理解是这样，上市公司都有一个做强、做大的动力，这个既来自于内部，又来自于外部。从内部来讲，公司的业绩增长，和市场的预期有比较大的差异，现在中小板和创业板的平均市盈率还是在60倍左右，这是一个非常高估的，在全球市场来看。而且从2016年下半年来看，发行速度越来越快。IPO发行速度以后，整体估值的重心还会下移，这样每一个公司现在上市以后都面临高估的问题，高估以后怎么样持续，不然你的市值就得往下掉。所以，每一家上市公司都会面临挑战，投资者压力，外部压力。内生的来说，大量的中小板和创业板上市公司都是某些细分行业的隐性冠军，而很多细分行业都叫“小巨人”，不是长不大，他有天花板，他必须要突破，要靠什么？靠转型升级，靠通过资本手段扩充它的边界，去跨界，所以这都是有很大的压力和动力驱动着上市公司通过产业和资本的“双轮驱动”拓宽它的边界，提升它的增长的潜力和动。

我们也看到有一些简单的统计数据，我们一般叫中小创，中小板和创业板的上市公司50%的利润增长实际上来自于外延的增长，就是并购。所以，未来三到五年并购的活跃度是一个持续的趋势，这是第一个层面的。无论从内在还是外在的压力都有这个动力驱动上市公司运用资本杠杆和资本手段加快公司的发展。第二，怎么样在相对的监管规范和严格的环境之下保持公司市值可持续和公司增长的可持续，这个也是未来对上市公司巨大的命题和挑战。我相信每个上市公司老板从上市第一天开始就解决了财务自由，但是我相信中国绝大部分上市公司老板都是有愿景，有抱负，有事业，有追求，他们希望把事业放到更高的事业和边界。所以，我们很欣喜的看到过往的一年，像美的电器收购欧洲的机器人，海尔收购GE的家电，这些优秀的中国上市公司走出去，全球化的视野，而且收购全球对他们来说最优秀的标的物，不仅仅在国内做并购，而是全球化的模式，这个会越来越多，而且中国目前是资本溢出的时代，所以这个对上市公司是非常好的帮助。因为可以站在更高的高度和更好的资本的杠杆基础上，能够有全球化的动作帮助这些上市公司走向全球，我相信这些公司会越来越多。所以，我觉得从现在发展的态势来看，A股上市公司未来更多是产融结合。

曾建宁：谢谢晏总，从晏总的眼里中可以看到上市公司的情怀，也充分肯定了现在中国很多上市公司是有能力的。的确，中国目前这批上市公司应该来讲能够代表我们中国这批民营企业家的佼佼者。中国现在正在大国崛起，大国崛起最核心一点是要打造的一支由航母级企业组成的企业联合舰队。我们纵观世界历史，英美的崛起，除了有他们的大国政治，大国军事上的博弈，但最根本、最有力量的一个长期稳定的支撑就是它们强有力的跨国企业联合舰队。当年的苏联在军事上与英美不分伯仲，但就是由于它缺乏一个全球性的的企业联合舰队，所以最后在美苏争霸当中无以为继，缺乏支撑，最终折戟。

所以，刚才晏总讲的是情怀，民营企业通过资本市场产融结合，要有使命感，把企业做成航空母舰，走向全球，配合或者参与到中国大国崛起的进程当中来，现在确实这是一个非常好的时机。所以，我们的上市企业要有情怀，要有使命感。

花醒鸿：大家下午好，我来自美国博龙资本（Cerberus Capital)，是一家全球性并购基金，在美国、欧洲、 日本都非常活跃。我想从国际私募基金做并购角度分享一些我们的经验和看法，同时从私募股权行业的角度，对中国市场的上市公司跟私募股权基金合作的这一比较特殊的现象提出我的一点个人看法，我认为这一特殊现象也是中国经济发展到目前这个阶段出现的一些特殊机会。

首先，咱们先从私募基金的源头开始说起， 这个行业最初出现在美国和欧洲。所谓私募基金，其实最初投的都是非公众公司，所以叫私募。 一个公司成长需要资金支持是不可避免的，但是为什么要通过私募方式融资？

第一，任何一个企业最初需要资金，如果可能他们首先会去找银行，因为银行的成本最低，只有当银行的钱借不到的时候他们才会找我们这样的基金。所以，私募基金本身就承担了更多的风险。所以，刚才肖总提到民营企业觉得不服气，钱投进来挣那么多钱，但是没有想到我们承担那么多风险，所以这是私募基金基本的逻辑，解决我们承担更多风险，我们甚至要承受很长时间的对你的一个承诺，以换来获得更高回报的机会。所以，这个是资本跟产业之间的一个非常公平的游戏，有非常公平的规则，这是第一点。此外，还有很重要的一点就是私募基金是一个更加长期的，有更长远的策略，是一个比较耐心的资本，这样可以更好地支持产业长期的发展。

第二，从资本跟产业的互动来讲，这里面通常有两种主要模式，控股型收购和参股型投资。无论是哪一种，资本方跟企业家、管理层都必须进行非常紧密的配合。对我们博龙资本来讲，我们的模式比较独特，做的都是控股型的收购，甚至全资收购，而且我们跟很多其他大的基金不一样，我们有投资界最大的全职专业运营管理团队，所以我们自己亲自上场管理运营被投企业。在这方面来讲，资本跟产业、跟企业家之间的摩擦相对会少一点，本身当然需要很多协同，最终目标是一致的，必须要把这个企业做好。

刚才我们说了市值管理，其实道理也是一样的。我们去管理市值，并不是刚才刘总批评的“伪市值管理”，不是去为了操控股价，而是为了为企业的发展有一个更长期的规划，包括去跟市场进行有效的沟通、让市场和投资者更好地理解公司的长期发展战略以及内在价值。这是非常关键的。如果说是控股型的，相对比较容易解决，对于非控股型投资，企业家跟资本方之间就永远存在一个有效协调的问题。大家对价值的认同、对企业长期发展的认同等很多方面，这是我们投资的风险之所在。

我们博龙资本采取的是一个我们认为比较简单的方法，即主要做控股型收购。当然这做起来不是很容易的，但幸运的是我们最终做的都比较成功。怎么把资本跟产业真正结合好，这是非常关键的。以上是从私募基金这个行业一些基本概念做一些澄清。

再下一点就是资本跟上市公司的关系与合作。上市公司本身就是产业跟资本的一个结合，应该说一条腿进入资本，还一条腿在产业，这本身其实是一个很好的融合。有一个很有意思的现象，在欧美那些发达国家，很少有私募基金投上市公司的，如果有的话也是把它私有化了，而不是简单地投资部分上市公司股权。 在欧美等发达国家，我们如果要去收购一个公司，通常都是通过杠杆收购，银行会给它贷款，因为这是一个比较成熟的市场，企业的估值、风险等相对透明。在欧美市场也很少提到有市值管理的概念，其实道理也是一样的。而在中国，目前存在大量的私募基金投资入股上市公司少数股权以获取高额回报的特殊现象。这只是一个特殊时期的特殊现象，但是并不是不好，这可能我们的机会。

这些机会来自于哪里呢？在我个人理解，第一，中国市场的机会。中国庞大的经济体量和有机的生态系统，为企业在特定领域的快速增长提供了可能性 。第二，产业整合的机会。过去经济快速发展时， 无论是会游泳的，还是不会游泳的，都有可能生存下来，甚至还活得不错。总体来说 大家其实水平差不多，没有非常突出的。而一旦经济放缓，产业整合机会就出现，谁来在这个产业整合过程中处于领先的地位牵头进行整合，就有可能在竞争中胜出，可以打造中国领先的企业、甚至发展成跨国公司。这里面既有中国庞大市场的支撑，还有中国独特的资本市场的支撑。

所以，这是一个巨大机会，这也是为什么很多私募基金愿意参与进来，与上市公司携手合作、共同创造更大的价值。但是这个参与，不是我们简单地参加到一个高估值的公司，然后坐在那儿等着奇迹发生。如果那样的话，我们会承担巨大的风险。 大家看到潜在的发展机会只是第一步，但这个机会怎么实现，需要管理层和资本方很好的结合，不仅要目标一致，还要有非常强的执行能力，无论做国内收购整合，还是跨国收购整合 。所以，一方面来说私募基金与上市公司合作的逻辑是现实存在的，但同时其实对于执行能力、对于管理层的素质、对于整个战略，都提出了更高的要求，包括产业跟资本的关系，怎么处理好，怎么结合，这些都提出更高的要求。

所以，我理解今天的讨论主题，即资本跟产业、尤其是上市公司代表的这些产业之间的关系与合作，是非常及时和很有意义的，这是中国市场上出现的一个独特的现象，而且我认为是一个独特的机会。谁能够把这个机会抓住，并且把它处理好，将会打造更多的非常优秀的中国的企业，甚至帮助他们发展成为跨国企业，同时也能为我们私募基金的投资者创造丰厚的回报，有着非常积极的和多重的战略意义。谢谢大家！

 曾建宁：非常感谢！刚刚花总的发言含金量非常高，首先从我们无论“PE+上市公司”，还是“上市公司+PE”，都要回归它的本源，不忘初心，方得始终。什么是本源？其实真正做产业整合，应该来讲，中国所处的这么一个时代，是人类历史上难得的一次投资机遇迸发的历史机遇期，为什么呢？虽然国家叫供给侧改革，但是我们实际可以看到，有很多行业都呈现出的是上万家企业同质化竞争的状态，这种状态在世界的整个工业史上，没有在任何一个国家长期的的存在过，这种状态是不健康的也是不会长期保持的。所以，这次供给侧改革的提出引人重视，特别最近媒体关注比较多的，在华南地区的这次环保督察，给了我们很多思考，无论是资本市场的机会，还是其他政策上的配套，包括刚才花总讲中国将来会走出一批在全球有竞争力的大公司，都源于企业和市场的两个本质。首先，中国在很多领域有全球最大的市场；第二，中国目前已经在资本上具备了走全球整合这条路的条件；第三点花总说的很含蓄，他讲了战略，讲了团队，还有企业家，还有相匹配的成熟的投行队伍和投行经验。其实企业家和我们做投行的，大家记住做投行是买卖企业的，做企业家是经营企业，都是做企业生意的，本质是想通的，但很多人现在都给人忽悠，绕远了，我们要回归本质。

所以，现在我们看到，国家政策趋势越来越走到对我们产业整合非常有利的轨道上来，环保问题、知识产权问题、税制改革问题，这三件事随着国家的改革和发展做的越来越好，未来将会带来产业并购、整合的非常美好的春天，中国的摩根时代一定来临。美国可能分五次，无论从横向并购，和纵向并购，和战略并购。中国是这五次会同时集中在下边的几年，十年内发生。我们可以预测到未来十年就是中国历史上产业并购整合最波澜壮阔的十年，也是中国航母企业联合舰队诞生的十年。

大家都做了发言，其实大家都已经谈了PE和上市公司，从不同维度的看法，这种现象也谈了，看法也谈了，我还是想回到有一点，我们要干这个事，还是要有有米之炊，要有资金的支撑。站在上市公司需要什么样的GP？谁能回答这个问题。因为我相信在座的可能很多人有这个困惑。

刘国芳：我先抛砖引玉，因为我跟上市公司接触比较多，这个问题问的非常好，我们可以回顾一下，刚才曾总讲的上市公司+PE的模式，其实现在走过了第三代。第一代就是给上市公司提供资本的。第二代，2.0版本，既要给上市公司提供资本，还要帮他提供资产。因为现在大家知道中国的并购最难的不是钱，是优质资产和优质资产荒。所以，第二代，既帮它提供资本，又帮它找到好的资产，这是第二个时代。第三代，你帮他找到资本，也帮他找到了资产，但是往往很多并购并不是很成功，这时候还要帮他提供智慧，帮他设计未来的发展战略，要有一个好的经常并购，长远的并购。所以，GP要为他提供资本、资产和智慧。现在上市公司每天都有机会搞并购，上市公司习惯了，你做了多少，你手上有没有好资产，对我公司未来的发展有什么好战略，所以能提供这三者，在PE+上市公司模式就会获得很多机会，这是我的体会。

花醒鸿：现在很多上市公司希望参与到管理人，投资到私募基金里面去，其实是一个很有意思的角度，因为我想首先它应该投那些对有意义它的行业，它有兴趣的行业。如果说有的公司比较分散，投资于不同的行业，有的是比较专业的，投资于某一特定行业。第二，它的基金管理模式，有些基金是纯粹被动的，其实没有太多的，它的价值还不如投行，投行提供很多信息。所以必须要分开来，不能被别人忽悠，要看到它的核心价值在哪里。如果有一些基金是非常积极主动型的管理，的确可以增加很多价值。甚至有一个东西很有意思，比如说我们是一个基金，我们投资了一个公司，将来其实我们可以卖给上市公司，这个可以是比较双方谈判的，甚至不需要第三方，也不需要公开拍卖，所以有很多价值。而且这个过程中，上市公司你作为他的LP，可以一定程度的参与到那个被投公司里面去，有深入的了解，知道协同效应，价值，将来一旦做到上市共识领域也会比较顺畅，对于你的整个的转型，整个的整合都会有很多帮助。所以，其实有选择性的，我觉得这个还是很有价值。

张大林：企业上市公司的角度，上市公司首先考虑你带给我的是价值，价值的核心问题是信任，我能信你多大的盘子，给你一百亿，还是多少来操作，你能创造多大的效果。第二，怎么样的机制，上下同孕共生，我们也出钱一起来，损失一起损失，挣的钱一起分，这种机制很追求。第三，确实要专业。有些东西经营实业和经营资本和经营产业部专业是很难的。我们很多上市公司，我们以前企业一样，用人很多是信任的人用，但是其实专业的人和信任的人首先讲就是创造，很多事情价值靠创造出来，所以信任、机制和专业的问题都是比较重要的，谢谢大家！

肖虎：做事情还是应该在事情表现出趋势的时候赶快去做，一旦趋势形成，那时候往往有可能风险大了。举个例子，2012年的时候，我们说PE不好做了，我们说并购有可能是未来非常大的一块。那么，那个时候很好做并购，先天我们说并购，我们应该知道一个现象，很多上市公司跟我们联系想要好资产，但是我们感觉没有出去找。第三个趋势，随着最近IPO速度的加快，有个趋势已经开始表现出来了，这些好的资产有可能被并购的欲望不会那么强了。所以，大家应该去考虑一些新的模式，研究一些新的方法，而不是现在盲目的再去想着并购，并购，并购，没有那么些好资产等着你。

晏小平：肖总提的这个问题，其实从去年下半年已经表现出征兆了，国内的好标的越来越少了，特别是性价比，要么就是很贵，这样可能大家要走出去，我们这么多上市公司，在韩国，在日本，在欧洲，在欧美，在美国，在北美，都在收购好资产，而且本身人民币现在还是高估的，国内资本市场有一个高溢价，现在说我能发股票，作为支付手段去收购海外的优秀的标的是一个非常好的出路。当然现在外汇管制也越来越严，实际操作上会更难一些。

第二，国内市场，因为原来叫一哄而上，上市公司+PE的模式，实际上很大一部分是市值管理的需要，是财务报表的需要，而没有真正从产业，从公司真正的自身的产业发展的需要和战略配置的需要，仅仅是利润。所以，我觉得这个事情是可以通过市场的优胜劣汰来淘汰一部分这种动机不纯，或者是说短期的，眼前的短视的市值管理，所以眼前来讲我还是比较有信心，当然这确实是一个现实情况，我认为通过市场适当的调整和洗牌，上市公司+PE的模式将持续相当长的时间会有很大的生存空间，谢谢！

曾建宁：谢谢！看上市公司+PE这一种现象的本质，我们一定要回归本源，我们也要有情怀，无论是企业家还是做投行的。我们还要有使命，其实通过并购也好，通过PE模式也好，我们还是要去真正把产业整合，把中国的企业做成航空母舰，一起添砖加瓦，不能添乱，不要做短期的投机和挑战政策的这种行为，要维护我们这个行业的良好秩序，一起参与到大国崛起的神圣使命中去。